新華社北京7月7日電 題：起底寶能系資金鏈

　　自有資金62億元，杠杆撬動資金262億元，杠杆倍數4．19，總耗資約430億元，購入占比24．27%的萬科股票，賬面浮盈超230億元。

　　這份關于寶能購買萬科股票的賬單來自監管部門聘請專業機構所做的核查報告。數據截至去年12月份萬科停牌前。

　　寶能是如何籌集到這麼多資金的？又是如何一步步增持成為萬科第一大股東的？新華社記者近期就此進行了調查。

　　增持萬科三步走

　　記者從多個渠道獲得的調查信息顯示，寶能購買萬科股票可以分為三個階段。

　　第一階段，主要是用前海人壽的保險資金購買，共斥資104．22億元，其中包括萬能險賬戶保費資金79．6億元和傳統保費資金24．62億元。根據公開披露，截至去年7月11日，前海人壽持股萬科比例達到5%。

　　隨后，在從去年7月下旬開始的一個多月時間里，除繼續通過前海人壽增持萬科占比1．66%的股票外，寶能通過旗下的鉅盛華公司大舉買入萬科。

　　根據記者獲得的資料，這一階段鉅盛華以自有資金約39億元，以1：2的杠杆撬動券商資金約78億元，購買萬科股票。這期間的杠杆主要是通過與中信、國信、銀河等券商開展融資融券和收益互換實現的。至此，前海人壽和鉅盛華持股萬科比例合計超過15%。

　　此后，在2015年9月份之后，寶能的“金主”從保險和証券變成了銀行。這一階段，銀行理財資金通過兩種方式成為寶能購買萬科股票的主要來源。

　　一方面，銀行理財資金置換券商資金。寶能引入建設銀行 理財資金約78億元替換前期的券商收益互換等帶來的資金。

　　另一方面，銀行理財資金成立投資公司間接增持萬科。2015年11月，寶能出資67億元作為劣后，浙商銀行132．9億元作為優先，通過華福証券、浙商寶能資本構建有限合伙基金，規模最終達200億元。這筆資金通過增資、股東借款等形式進入鉅盛華。此后，鉅盛華用其中的約77億元作為劣后，廣發、平安、民生、浦發等銀行出資155億元作為優先，共計約233億元，通過証券公司和基金公司資產管理計劃，繼續增持萬科。

　　此外，記者調查發現，民生銀行 還通過民生加銀的資管計劃向寶能系鉅盛華融資8億元。

　　截至2015年12月24日，寶能系持股萬科合計24．27%，其中前海人壽6．66%，鉅盛華17．61%。至此，寶能系買入萬科股票耗資430億元左右，賬面浮盈230億余元。

　　銀行理財和保險是資金主力

　　記者調查發現，截至去年12月萬科停牌前，寶能已使用的430億元中，有104億元來自前海人壽的保險資金。

　　據知情人士透露，寶能首先把保險資金運用到了極限。截至停牌前，前海人壽持股萬科占比6．66%的股票，這個比例已經接近保監會對保險資金投資股市要求的上限。

　　在后半期，浙商銀行的132．9億元資金發揮了重要作用。這筆大額資金通過成立浙商寶能合伙基金進入到鉅盛華，鉅盛華又拿出77億元資金作為劣后通過資管計劃買入萬科股票。在這一環節，多家銀行的理財充當了優先級，按照兩倍的杠杆向寶能提供了資金。

　　“很難說這些銀行理財資金直接進入了股市，從這一點來說沒有違規跡象，但是實質上銀行理財資金間接投資了二級市場，並在其中發揮了重要作用。”一位知情人士說。

　　根據記者獲得的報告，按照浙商寶能合伙協議的約定，浙商寶能合伙基金的資金已經可以直接用于收購上市公司股份。但浙商銀行去年12月24日公開回應，其理財資金投資認購華福証券資管計劃132．9億元作為優先，僅用于鉅盛華整合收購非上市公司金融股權，不可用于股票市場二級投資。

　　除浙商銀行之外，寶能系資金中出現了多家銀行的身影。根據記者獲得的資料，2015年10月19日至11月19日，鉅盛華分10筆通過鵬華資管的定向資管計劃向深圳市建行辦理了股票質押，由此獲得總計78億多元的銀行理財資金，用于置換券商收益互換購買的股票。

　　據了解，鉅盛華之所以拆分為10筆進行操作是因為置換過程需要首先歸還收益互換的借款資金，股票過戶后才能再作股票質押，這就需要一筆過橋資金。鉅盛華無力一次完成置換。

　　“每次質押，鉅盛華會買入1萬股中集集團 的股票一並質押，這是根據深圳建行的需求，將質押的股票由單一股票變為股票組合。”一位知情人士告訴記者。

　　對寶能資金的相關問題，寶能負責人姚振華在提供給記者的書面回復中說，前海人壽投資萬科的資金屬于保險資金，完全合規合法。鉅盛華投資萬科的資金來源包括自有資金和依法合規的外部融資，外部融資方式包括兩融、資管計劃和收益互換。上述資金來源風險可控、合法合規。

　　杠杆倍數成迷局

　　對于寶能買入萬科股票，業內普遍認為這種市場行為本身是中性的，但是購股資金背后的合法合規性、杠杆風險等問題，給我國金融監管帶來了新的挑戰，這正是萬科事件深層次制度問題。

　　記者調查發現，由于很多信息沒有公開且官方亦沒有權威發布，目前對于寶能購買萬科資金的杠杆倍數說法不一。

　　姚振華在提供給記者的書面回復中說，寶能資金實際杠杆倍數為1．7，最高不超過2，完全處于安全范圍以內。

　　根據其他渠道反映的數據，寶能資金的杠杆倍數可能超過這個數據。監管部門組織的調查顯示，寶能購買萬科股票所用資金的杠杆倍數達到4．19。

　　有專家認為，寶能購買萬科股票的資金有一大部分來自前海人壽，實際上寶能以11．8億元的凈資產撬動了前海人壽104億元的保險資金投資萬科。考慮這一因素后計算，寶能資金杠杆為4．9。但這一說法並未得到專業機構的確認。

　　除此之外，有參與調查的人士懷疑，浙商寶能投入鉅盛華的200億元資金中有不少于70億元用于收購前海人壽老股東的股權，而相關老股東與寶能集團有明顯的關聯關系，這部分資金可能回流至寶能體系內。如果扣除這一部分，寶能的杠杆比例應該更高。

　　北京大學教授周其仁認為，英雄不問出處，但英雄的錢要問明來路，尤其是用于大型上市公司收購的錢，特別要清清楚楚交代。因為自家的錢還是借來的錢以及用不同方式借來的錢，內含不同的行為邏輯。

　　中國政法大學民商經濟法學院副教授王軍認為，高杠杆帶來較高風險，法律和監管當局應要求收購方進行更多、更細致、更深入的信息披露，增強透明度。